Derivati, la storia infinita. Il direttore generale della Provincia Domenicucci: «Basta inesattezze, abbiamo già spiegato». La controreplica del M5S

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20 maggio 2014

PESARO – In merito alle nuove dichiarazioni di Gianmarco Mensi, riportate dagli organi di informazione, interviene il direttore generale della Provincia Marco Domenicucci.

 

«Le considerazioni su operazioni come queste – che vanno viste in un’ottica di gestione complessiva dell’indebitamento – devono necessariamente essere contestualizzate al periodo in cui vengono assunte, con una valutazione sulla possibile convenienza economica svolta ex ante, ovvero in relazione al momento della conclusione del contratto.

Se per le emissioni obbligazionarie a tasso variabile (periodo 2000-2002) coperte successivamente con il derivato sottoscritto con Dexia, l’ente avesse optato fin dall’inizio per ammortamenti a tasso fisso (i tassi applicati da Cassa Depositi e Prestiti, tra il 2000 ed il 2002, variavano tra il 5,75 per cento ed il 5,50 per cento) si sarebbero registrati, a tutto il 2013, oneri per interessi superiori di circa 4 milioni di euro rispetto a quanto effettivamente sostenuto. La scelta compensa dunque ampiamente il costo del contratto di swap che attualmente si sta sostenendo. Inoltre, una buona presenza di indebitamento a tasso variabile consente oggi all’ente – in maniera assai più consistente rispetto agli oneri di copertura retrocessi – un notevole abbattimento del costo complessivo per interessi.

Per l’operazione conclusa con Dexia – che peraltro fino al 2008 ha generato flussi positivi – si stanno sostenendo costi di copertura necessariamente legati ad un andamento del mercato dei tassi che vede la curva dell’Euribor 6 mesi ancora su livelli storicamente bassi, come già evidenziatosi a partire dal 2008. Va aggiunto che, per il 2013, il tasso fisso finale dell’operazione pagato dall’Ente, in sostituzione del tasso variabile delle posizioni coperte, risulta in ogni caso al di sotto dei tassi di riferimento praticati da Cassa Depositi e Prestiti (che, per durate tra 20 e 29 anni, alla fine del 2013, si attestava tra il 4,465 per cento ed il 4,791 per cento). Esso rappresenta dunque un tasso ampiamente di mercato. Si ribadisce nuovamente infine che il raffronto non può essere fatto con il semplice valore dell’Euribor (che quota attualmente 0,41 per cento), perché ad esso vanno aggiunti gli spread applicati di volta in volta per l’approvvigionamento del finanziamento.

In più, le valutazioni prospettiche devono essere riportate non solo al momento della stipula del contratto (con tassi attesi stimati per il periodo 2005-2015 tra il 3,20 per cento ed il 4,20 per cento, ma a seguito del consolidarsi della crisi globale del 2008 schizzati – al di fuori di ogni ragionevole previsione – addirittura intorno al 5,50 per cento) ma anche tenere in considerazione il costo sostenuto al momento dell’emissione dei singoli prestiti che rappresentano il sottostante del derivato (l’Euribor 6 mesi di periodo variava dal 5,004% dell’agosto 2000 al 3,517% dell’aprile 2002)».

 

La controreplica del M5S con Gian Marco Mensi

Lo swap Provincia di Pesaro – Dexia in sintesi

Nel prendere atto che nell’ultimo comunicato stampa la Provincia ha parzialmente rettificato, senza ammetterlo, le dichiarazioni palesemente sbagliate rilasciate lo scorso 18 maggio, non posso comunque ignorare il persistere di una linea di ragionamento fallace in molti punti.

Ritengo pertanto opportuno sintetizzare le caratteristiche dello swap tra Provincia e Dexia con un semplice grafico e con una breve serie di indicatori calcolati a partire dal 2006 fino ai giorni nostri:

 

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Tasso medio Euribor 6 mesi: 2.12
Valore massimo: 5.45
Valore minimo: 0.29
Giorni al di sotto del floor (4.02): 1713 (swap meno conveniente del tasso variabile originario)
Giorni tra floor (4.02) e cap (6.99): 426 (swap neutro)
Giorni oltre il cap (6.99): zero (swap piu’ conveniente del tasso variabile originario)
Rate pagate al di sotto del floor: 13 (swap meno conveniente del tasso variabile originario)
Rate comprese tra floor e cap: 3 (swap neutro)
Rate oltre il cap: zero (swap piu’ conveniente del tasso variabile originario)
Extra-costo per la Provincia: circa 13% del nozionale

Il quadro complessivo dell’operazione in questione, dunque, non puo’ essere in alcun modo descritto positivamente, soprattutto alla luce dell’ingente costo che emergerebbe in caso di chiusura anticipata dello swap.
Rimane inoltre un serio dubbio: come si puo’ evincere dal grafico e dalla tabella seguente, riportante i valor di mercato rilevabili in data 20/12/2005, data della stipula dello swap, la Provincia ha di fatto venduto un floor al 4.02% sull’Euribor alla Dexia quando tutti i tassi di mercato, sia a pronti che a termine, erano al massimo vicino al valore del floor venduto, ma ben distanti da quello del cap acquistato (6.99%).

 

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In altri termini, la struttura aveva, da subito, un valore POSITIVO per la banca e NEGATIVO per la Provincia, che dovrebbe aver ricevuto un pagamento iniziale consistente per aver ASSICURATO alla Dexia l’incasso di un minimo del 4.02% sul nozionale quando i tassi di mercato erano piu’ bassi del floor. Di fatto, dunque, la Provincia si e’ impegnata su un derivato con caratteristiche assicurative protettive nferiori a quelle speculative negative, che hanno poi portato ai pessimi risultati economici illustrati in precedenza. Rimane dunque difficile pensare che i motivi che hanno portato la Provincia a stipulare lo swap con Dexia siano da ricondursi a semplici esigenze di copertura. Al contrario, la presenza di un valore attuale di partenza positivo per la banca lascia aperta l’ipotesi che siano intervenute considerazioni legate alla gestione corrente o alla chiusura anticipata del derivato originario, “rimodulato” contestualmente attraverso una modifica dei termini ed un allungamento della scadenza dal 2013 al 2025..

 

Quanto al comunicato stampa odierno, si segnalano i seguenti errori economici e logici:

1) insistenza nel confrontare i termini del derivato con prestiti contratti anni prima, stipulati alle allora vigenti condizioni di mercato, del tutto ininfluenti sulla determinazione della convenienza economica dello swap al momento della stipula o del mantenimento del medesimo in portafoglio;

2) inclusione dell’extra-spread pagato dalla Provincia sul mercato dei capitali per giustificare la presunta convenienza del derivato, che e’ del tutto indipendente dal merito di credito del debitore: se un ente si finanzia ad una data scadenza al 3%, e se questo tasso corrisponde a a 100 punti base sopra il tasso swap di riferimento, anche effettuando uno swap per modificare la passivita’ da tasso fisso a variabile il debitore rimarrebbe comunque con un finanziamento a tasso variabile legato all’Euribor ma maggiorato di 100 punti base;

3) confrontare i tassi su prestiti a 20-29 anni della CDP a fine 2013 e’ illogico, in quanto qualsiasi comparazione sarebbe comunque irrilevante nel determinare un giudizio sulla decisione originaria di stipulare lo swap e, comunque, andrebbe fatta con prestiti per pari scadenza residua (12 anni);

4) L’affermazione che i flussi generati dallo swap sono stati positivi fino al 2008 e’ errata, in quanto solo tre delle sedici rate pagate fino ad oggi dalla Provincia sono state determinate in base a tassi superiori al floor ma comunque inferiori al cap, e dunque di fatto sostanzialmente neutre.

Gian Marco Mensi

 

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